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无限娱乐:如何看待"史上第一次" 隔夜和超额准备金利率倒挂?

时间:2019/7/3 14:23:24  作者:  来源:  浏览:0  评论:0
内容摘要:  隔夜利率和超额准备金利率第一次倒挂,说明数量宽松政策的传导不通畅。本轮宽松中长端利率下行缓慢的原因之一在于数量型调控政策在短端资金价格向长端传导的过程中遇到了瓶颈。结合美国的经验来看,降低政策利率可以“一箭三雕”:减缓利率倒挂、压低长端利率以及降低实体融资成本,但也仍需完善监...
     隔夜利率和超额准备金利率第一次倒挂,说明数量宽松政策的传导不通畅。本轮宽松中长端利率下行缓慢的原因之一在于数量型调控政策在短端资金价格向长端传导的过程中遇到了瓶颈。结合美国的经验来看,降低政策利率可以“一箭三雕”:减缓利率倒挂、压低长端利率以及降低实体融资成本,但也仍需完善监管机制并持续推进市场化机制建设。我们认为10年期国债收益率有望将逐步向下趋近3.0%-3.4%的区间下沿。

  市场利率与政策利率倒挂的历史回顾。2016年之前,央行公开市场操作的频率较低,政策利率的指引作用相对较弱,市场利率曾多次持续低于政策利率。2016年2月18日,央行宣布提高公开市场操作的针对性和有效性,公开市场操作等等频率和规模均有所增加,此后公开市场利率低于政策利率的现象也明显减少。2016年以来,市场利率低于政策利率共有三段时期,分别为2018年8月2日至2018年8月16日、2019年1月-2019年3月,2019年6月至今,其内在原因分别为对冲经济下行、配合财政发力、满足流动性缺口下的货币宽松。

  本轮宽松有何特殊之处?首先,当前DR001与IOER利率倒挂难以持续,但流动性分层情况下资金大幅收紧可能不大。从历史经验上看,此前几轮利率倒挂均打开利率债收益率下行区间,但此轮流动性泛滥、短端利率向长端利率的过程似乎遇到了瓶颈。

  他山之石,美国货币宽松有何借鉴?从2008年次贷危机后美国货币宽松的经验上看,短期利率和贷款利率的走势与联邦基金目标利率基本一致;长端利率则会受到GDP、CPI、就业等基本面因素的影响;此外,量化宽松政策在一定程度上缓解了长端利率上行的趋势,但对短端的影响并不明显。进一步总结,美国的例子中降息不仅对长端利率走势具有一定的引导作用,更重要的是可以引导实体融资成本下行,此外由于货币政策禀赋的差异,相比QE来说,降息更适合当下的中国。

  回顾我国历史上市场利率低于政策利率的时期,在货币宽松下,长端国债收益率下行均较顺畅,本轮宽松中长端利率下行缓慢的原因之一在于倚重数量型调控的货币政策在短端资金价格向长端传导的过程中遇到了瓶颈。结合美国的经验来看,价格型工具有利于引导无风险利率下行,并起到降低实体融资成本的作用,这为中国的政策工具选择提供了借鉴,当前通过降低政策利率可以“一箭三雕”:减缓政策利率与市场利率的倒挂、压低长端收益率以及降低实体融资成本。与此同时,仍需通过完善监管机制并持续推进市场化机制建设,以缓解市场流动性分层对信用扩张产生的衍生影响,若能得以兑现,我们认为10年期国债收益率将逐步向下趋近3.0%-3.4%的区间下沿。

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